盧葳葳、黃俊仁

  臺大會計系於2月21日的Workshop，非常榮幸邀請到University of Maryland的Dushyantkumar Vyas老師發表他的最新研究：CLO‐Bank Relationships: Evidence from Bankruptcy and Restructuring Outcomes of CLO‐held Loans。

  擔保貸款證券（Collateralized Loan Obligations，CLO）已成為美國槓桿貸款市場的主要力量，規模超過 1 兆美元，占所有未償還槓桿貸款的一半以上。政策制定者擔心，CLO 的需求可能促使貸款標準變得更寬鬆，類似於次級房貸危機時期的風險行為。先前研究發現 CLO 持有的貸款可能存在道德風險（如較寬鬆的契約條款、較少的監管），但 CLO 投資組合的表現仍相對良好。作者推測，CLO 與主導銀行（Lead Bank）之間的長期關係可能是解釋此現象的關鍵。

  據此推測，作者設定兩個核心問題：1. CLO 與銀行的關係是否能夠提升 CLO 在貸款選擇上的表現？亦即 CLO 管理者是否能夠更有效地篩選風險較高的借款人？ 2.如果關係有助於貸款選擇，這些關係是否也能提升破產企業的重組結果？例如，提高企業成功從《破產法》第 11 章（Chapter 11）重組中復甦的可能性？

  研究中，作者取樣自2005 年 1 月至 2019 年 9 月，涵蓋非投資等級（BB+ 或更低）的企業。以三個主要關鍵變數：CLO 初次購買（CLO Initial Purchase）、CLO-銀行關係（CLO-Bank Relationship）、財務困境（Distress）。藉由邏輯回歸（Logit）與線性機率模型（LPM）: 分析 CLO 購買（及其與銀行的關係）與企業未來財務困境之間的關聯。並進行三項額外測試：1.依據銀行對借款人的私人信息程度（貸款利差殘差、會計資訊品質）進行分組。2.延長觀察窗口至 12、24 個月。3.分析企業進入破產後的重組結果（成功從《破產法》第 11 章重組中復甦）。

  主要研究發現: CLO 初次購買的貸款，其企業在未來 12 個月內發生財務困境的機率顯著較低（即 CLO 買入的企業較不容易破產）。這種效應在金融危機後更為明顯，與 CLO 管理者與銀行之間更頻繁的重複交易行為一致。而且，當企業進入破產程序時，CLO 持有的貸款，其成功重組的機率較高。這種效應在 CLO 管理者與銀行關係較強時更為明顯，表明CLO 可能促進破產協調，提高重組效率。在CLO的策略關係管理上，CLO 管理者更傾向於與有長期交易關係的銀行合作，特別是在金融危機後及風險較高的借款人身上。這種行為暗示 CLO 可能有意維持與銀行的信息流動，以提升貸款選擇與重組談判的效率。